慈善捐赠 2025年回顾：巴菲特卸任，伯克希尔未来将何去何从？

2025年12月31日这一天，95岁的沃伦·巴菲特，度过了他身为伯克希尔·哈撒韦首席执行官的最后一个工作日，自此，长达60年的传奇任期宣告结束，之后，副手格雷格·阿贝尔接过了接力棒。

促使伯克希尔内部权力产生微妙震荡的是巴菲特的退任，上个月，这家公司出现了多项重要人事变动，其中，与巴菲特携手共事长达四十年之久的老搭档、首席财务官马克·汉布格尔宣告退休，旗下保险巨头盖可（Geico）的负责人托德·库姆斯也即将离任，自2010年加入伯克希尔起始，库姆斯曾一度被外界视作“巴菲特接班人”行列中的一员。

经过半个多世纪的“巴菲特时代”，伯克希尔已深深印下他的个人印记，这家位于奥马哈、曾经运营困难的纺织厂，历经长期转型后，如今成为了市值超过一万亿美元的多元化商业集团，到2024年，公司复合年化收益约有19.9%，明显高于同期标普500指数的10.4% 。

新京报贝壳财经记者汇总了伯克希尔近二十年投资持仓的转变情况，以及巴菲特自1977年起，致给到股东的49封信件内容，回顾这位被喻为“股神”的价值投资者，其态度从“回避科技行业”，朝向“大幅加仓科技股”，最后改为“减持科技股”的转变过程，解读在逆势操作与顺势而为的两种情况之下，其所做出的取舍方式，并分析当中蕴含的思考逻辑与判断依据。

不爱可口可乐爱苹果，再度削减科技仓位

2025年11月，持仓报告披露了，这是伯克希尔发布的2025年第三季度持仓报告，是巴菲特任期内最后一次，以季度形式披露的持仓。苹果持续居第一，占比22.69%，连续第32个季度如此。同时，伯克希尔首次建仓，买入1784万股谷歌母公司Alphabet股票，占比1.62%，借此跻身前十大持仓。

投资组合的基础仍然是金融资产，美国运通占比为18.84%，美国银行占比为10.96%，二者合计占比接近三成的比例，能源板块权重呈现上扬态势，雪佛龙占比是7.09%，西方石油占比为4.68%，与之形成反差的是，曾处于核心位置的可口可乐占比已降至9.92% 。

相较2006年末的时候，伯克希尔的投资组合的结构已然发生了明显有所不同的变化，在2006年的第四季度期间，可口可乐凭借着18.28%的占比处在伯克希尔最大单一持仓的位置，宝洁的占比为12.18%，这两者加起来合计超过了三成，然而科技股几乎是没有出现在其中的，这样一种以消费类、稳定现金流行业作为底仓的传统价值组合在之后的多年时间里持续蔓延。

对于长期避开科技股事项，巴菲特曾给出自己的解释，他表示英特尔这类公司，其产品对未来依赖得太过严重，产品当前有着由未来价值走向直接影响的价值，他还说自己不知道它们在10年后会是什么样子，并且不希望参与别人占优势的领域，他还补充说自己了解的是Dilly棒棒糖，而不是软件 。

一直到了2011年的时候，巴菲特才改变了对科技股那种小心翼翼的态度，第一次买入了IBM，紧接着消费股在投资组合里所占的比重便跟着下降了。在2017年，他跟查理·芒格以公开的方式承认了，他们将购入谷歌以及亚马逊的投资机会给错过了，然后便开始大量地买入苹果公司的股票。在随后的几年时节，苹果在其投资组合里的比重快速地上升了，最高的时候一度达到了51% 。

大约在2023年的时候，跟着美国科技股的估值往高位攀爬的时候，伯克希尔就开始降低科技方面的敞口，并且再次把金融板块的权重向上提升。到了2024年，公司把它对于苹果的头寸削减了大概三分之二；在2025年的第二季度以及第三季度，减持的动作还在持续进行，苹果的持股规模已经从高峰时段的约9亿股下降到了约2.38亿股。

巴菲特40个年度跑赢标普500指数，投资也有败笔

在1965年开始接手伯克希尔之后的长达60年期间，巴菲特有40个年度在业绩表现上超过了标普500指数，为此依靠着稳健的长期策略从而赢得了媒体赋予的“奥马哈先知（Oracle of Omaha）”这一称号了。一直到2024年年末的时候，伯克希尔的股价总计上涨幅度达到了5502284%；其年化复合收益率为19.9%，明显比同一时期标普500的10.4%要高。

处于不同市场周期里，这位被称作“奥马哈先知”的人物，持续不断地接受着检验，在那20世纪90年代末期，当美国互联网估值极为快速地剧烈膨胀这一阶段，巴菲特始终坚决秉持不投资自己“没法理解”的科技或者互联网公司的态度，到了2000年4月互联网泡沫破裂之后，纳斯达克科技股市值仅仅在短短一个月时间里就蒸发掉了三成，由于并没有参与这一轮疯狂的狂热浪潮，从而得以避免遭受严重的创伤，而巴菲特所坚持的长期价值以及理性估值方法也因此再度获得了证实 。

可口可乐是其长久持仓里头极具代表性的事例之一，自1988年头一回买入之后，伯克希尔连续保有可口可乐37年，它稳定的盈利和持续增长的股息成了最为可靠的回报源头，还被视作巴菲特长期主义投资理念的经典范例。

巴菲特对于自己身上出现的失误同样秉持着坦诚的态度，并且还在好多封致股东信当中多次去分享那些错误的判断以及从中获取到的经验教训。德克斯特鞋业收购案是他常常会提及到的失败案例当中的一个。他在2017年所写的致股东信里表明，采用价值4.33亿美元的股票去支付对价这一行为是一场“金融灾难”，这些股票的价值现在已经超过了60亿美元，然而德克斯特鞋业如今已经变得“毫无价值”。在2011年的时候买入IBM，也因为业务转型没有达到预期的效果，最终是以大约10亿美元的市值缩水作为结局。

不管是成功还是失误，巴菲特一直都坚持在进行投资之际保持安全边际，这是他从其老师本杰明·格雷厄姆那儿学到的关键一课，即前进的办法首要的是不能后退，大范围的安全边际确保了一笔投资不会因误差而导致失败，。

在2012年沃伦·巴菲特致股东信当中，他这样写道，要是去买入一些具备良好经济特性的公司也或者会变成一笔差劲的投资情形恰好是出价过于高了。这样一种坚持促使抬高了投资门槛，并且也意味着当出现估值偏高的时候，宁可从事等待，也不会轻易去进行出手 。

伯克希尔那种与众不同的资金结构把这种耐心的基础给造就出来了，从1967年买下国民赔偿保险公司开始，公司始终获得规模在不断扩增的保险浮存金即float，这笔成本特别低的资金让它能够在不需要外部融资的情形下就开展股票投资以及控股收购，简单来讲，就如同用差不多免费的长期贷款去寻觅买入的优质公司。如今伯克希尔旗下已经存有将近200家企业，覆盖能源、消费、保险、铁路等好些领域。

在这之中，严苛的投资标准以及持续扩大的资金池，带来了新的挑战。截止到2025年第三季度，伯克希尔的现金储备，攀升到了3810亿美元的历史高位。这既是巴菲特留给继任团队的极具规模的“家底”，又意味着未来管理层，要在估值偏高、不确定性有所上升的市场环境里，寻找到有效部署这一规模资本的途径。

49 封股东信的洞察：“商业”和“保险”为高频词

长久以来，致股东信被看作是巴菲特极具个人独特风格的一种表达方式，它跟多数大型公司那种简短且程序化的年报附信不一样，他习惯运用亲切、平实风格的语言，去详细地阐释他的投资原则，去详细地阐释他的经营判断，还去详细地阐释他的风险观，句号。

新京报贝壳财经记者梳理伯克希尔官网自1977年以来公开的49封致股东信，有这样的发现，他使用频率最高的词不是“股市”，而是“商业”与“保险”。这些词与“盈利”“税”“资本”“价值”“市场”“股票”等高频词一道，勾勒出几条巴菲特长期关注的主线，分别是投资理念，企业基本面与价值，伯克希尔的保险业务，以及他对长期合伙人查理·芒格的重视。

在伯克希尔处于发展早期阶段的时候，巴菲特在股东信里头用力重点刻画最多的是投资理念以及资产估值。他于1992年书写的致股东信里，顺着早前的话语表述继续说道：关于任何股票、债券以及企业的价值，都将会依据其未来现金流，借助适当的利率进行折现之后得到的值来决定。这就形成了他用来判断企业内在价值的基本方法 。

在伯克希尔渐渐朝着控股集团的方向转化而来时，信件当中讲的内容也就跟着更多地去阐述保险、能源、制造、零售等业务实体的运营状况了。在2008年金融危机之后，他针对宏观经济、市场波动以及监管政策展开的讨论显著增多，特别留意美国经济的长久韧性还有保险、金融行业的制度改变。

过去的十年时间里，巴菲特于信里更为频繁地回顾自身投资时所做出的判断，其中涵盖了针对错误决策展开的反思，还有对市场估值怀有的担忧，另外包含了对股份回购以及接班安排所作的说明。

同以往针对股东的信件比起来，2025年的感恩节信件带有显著不一样的语调表现。巴菲特于信里宣告会进入沉静状态不再发声随后说到家人，提及老友，还讲到家乡奥马哈此外用了不少篇幅去阐述对于慈善捐赠的琢磨，对于个人选择的思索，对于运气的考量以及对于责任的看法并非是投资方面的决策或者相关标的。这封信更像是一则有着告别的示意的私人留言，给其跨越半个多世纪跨度的股东信画上了一个更饱含情感以及个人独特味道的句点。

到2025年的时候，美股的AI行情创造出了历史最高纪录，崭新的叙事正在对投资世界进行塑造。巴菲特于这些股东信当中所留下的经验、方法以及反思，将会持续成为他给予伯克希尔以及整个投资界的礼物。每当市场涌起新一轮的喧哗与躁动，人们的耳边总会又一次响起他留下的那句提醒：“投资之际，悲观的市场是你的朋友，狂热的市场则是你的敌人。”。